Rasprava o politici deviznog kursa: Da li NBS brani dinar ili evro?

Naime, mehanizam kojim NBS utiče na devizni kurs se svodi na dva instrumenta, referentnu kamatnu stopu i intervencije na međubankarskom deviznom tržištu (MDT).

Kako objašnjava Slaviša Tasić, profesor ekonomije na Univerzitetu Meri u SAD, NBS održava devizni kurs prodajom i kupovinom deviza od banaka.

„NBS je to uvek radila. Ona objavi kurs za sledeći dan i banke se prijave da kupe ili prodaju devize. To je radila i kad je više fluktuirao, a razlika je što sada NBS objavljuje isti kurs svaki dan i sve banke mogu i da kupe i prodaju po tom kursu. To isto rade i međusobno, na međubankarskom tržištu, ali niko ne može da podigne cenu evra, jer kupac uvek može otići kod NBS i kupiti tamo. Isto važi i u drugom smeru, kad NBS ima garantovanu cenu onda niko nema interesa da kupuje za više ili prodaje za manje“, objašnjava Tasić.

Konkretno, kancelarija za monetarne operacije u Narodnoj banci, objašnjava Dejan Šoškić, profesor na Ekonomskom fakultetu u Beogradu i nekadašnji guverner NBS za Danas, čim dođe do odstupanja na deviznom tržištu interveniše bilo na strani kupovine ili prodaje.

„Na ovaj način se smanjuje obim prometa na tržištu, jer isključuje sve one koji računaju na fluktuaciju kursa i zaradu tako što će kupiti jeftinije i prodati skuplje. Pozitivan efekat je ubijanje očekivanja o promeni deviznog kursa i špekulacije banaka na deviznom tržištu“, objašnjava Šoškić.

Narodna banka uporno tvrdi da ne održava fiksni kurs i da se „devizni kurs formira slobodno, na osnovu ponude i tražnje deviza, a NBS može da sprovodi intervencije na deviznom tržištu radi ublažavanja prekomernih kratkoročnih oscilacija kursa dinara prema evru, kao i radi očuvanja stabilnosti cena i finansijskog sistema i održavanja adekvatnog nivoa deviznih rezervi“.

Slaviša Tasić tvrdi na osnovu kretanja kursa i izveštaja NBS o intervencijama od 2018. a posebno od proleća 2020. da je očigledno da se kurs fiksira.

„To je nemoguće postići tržišno, nijedna valuta ne stoji tako fiksno na tržišnim osnovama“, napominje on.

U NBS pak kažu da pojačana stabilnost deviznog kursa u proteklom periodu ne znači da NBS na prikriven način održava fiksan kurs, „već ukazuje da je u ambijentu povećane neizvesnosti u globalnom okruženju veoma važno poslati jasan signal da se neće dozvoliti prelivanje te neizvesnosti iz međunarodnog na domaće okruženje. Upravo je to jedan od razloga zbog kojeg strani investitori nisu u značajnijoj meri izlazili sa domaćeg finansijskog tržišta, već očuvali svoje poverenje i investicije u Srbiji i u kriznoj godini“.

Dakle, pitanje je tumačenja da li centralna banka interveniše da bi smanjila oscilacije ili da „zabetonira“ kurs.

Međutim, kada se pogledaju intervencije centralne banke u poslednje 2,5 godine nije baš očigledno da li NBS brani dinar ili evro.

Naime, u prvih šest meseci NBS je kupila u neto iznosu nešto preko 500 miliona evra, što ukazuje da bi da nije intervenisala dinar ojačao u odnosu na evro.

S druge strane u 2020. godini Narodna banka je kupila 500 miliona, ali i prodala 1,95 milijardi evra. Znači da je u neto iznosu NBS čuvala vrednost dinara sa oko 1,45 milijardi evra deviznih rezervi.

Ako se vratimo još godinu unazad, 2019. sa intervencijama na tržištu Narodna banka je kupila oko pet milijardi evra.

Tasić ocenjuje da su aprecijacijski pritisci (na jačanje dinara prema evru) redovan slučaj u proseku.

„I zato su one priče da je dinar precenjen pogrešne. NBS u stvari brani dinaru da poraste. Prošle godine ga je, na početku korone, branila od pada. Ali uglavnom je obrnuto“, ocenjuje naš sagovornik dodajući da je privreda dugo tražila stabilnost deviznog kursa.

Kako objašnjavaju u NBS, osnovni razlozi aprecijacijskih pritisaka su, znatniji prilivi stranih direktnih investicija (1,7 milijardi evra u prvoj polovini godine), prilivi po osnovu izvoza i pojačana ulaganja stranih investitora u dinarske obveznice Srbije, naročito nakon njihovog uključenja u JP Morgan indeks.

Drugi način na koji centralna banka utiče na devizni kurs je preko referentne kamatne stope. To je kamatna stopa po kojoj NBS prodaje hartije od vrednosti i povlači dinare sa tržišta.

Đorđe Đukić, profesor na Ekonomskom fakultetu u Beogradu objašnjava da je NBS prethodnih godina kasnila u smanjenju kamatne stope u poređenju sa zemljama u okruženju koje takođe imaju politiku plivajućeg kursa i da nije bilo inflatornih pritisaka.

„Pre korone, iako smo imali deklarativnu politiku kontrolisanog plivajućeg kursa, koristeći kamatnu stopu i intervencije na deviznom tržištu, monetarna vlast je de fakto primenjivala režim fiksnog deviznog kursa. Fundamentalni problem za monetarnu vlast je što su neki delovi preduzeća, javnih preduzeća i građana prezaduženi i to indeksiranim kreditima i da bi izbegli uticaj deprecijacije dinara na njihov dug i onda ih štiti fiksnim deviznim kursom. A oni su se upravo prezadužili motivisani tim fiksnim kursom“, smatra Đukić dodajući da se treba ili voditi politika fiksnog ili slobodno plivajućeg kursa sa svim posledicama, a ne da učesnici na tržištu spekulišu da li će centralna banka intervenisati ili neće.

Profesor Šoškić potvrđuje da su trenutno jači aprecijacijski pritisci na dinar, odnosno da je veća ponuda evra od tražnje za evropskom valutom. Ipak, on tvrdi i da je dugoročno situacija drugačija.

„Prethodnih godina, od 2012. do 2014. kada smo imali dve recesije, pa i 2015. i 2016. godine dinarska likvidnost je morala biti mnogo veća. Naša referentna kamatna stopa je bila pet ili šest odsto kada su ostale zemlje oborile kamate na nulu. Nije slučajno to što su najviše stope prinosa bile u Srbiji. Kada svi kažu da je dinar atraktivan, to nije uspeh nego znak da imamo visoke kamatne stope. Imali smo dve recesione godine, uz inflaciju tri godine za redom ispod cilja, i držali smo restriktivnu monetarnu politiku. Znači da kamatna stopa nije bila u funkciji inflacije već deviznog kursa“, tvrdi Šoškić dodajući da je najveća zamerka to što se formalno po propisima vodi politika ciljanja inflacije, a u stvarnosti ciljanje kursa, a teoretski ne može i jedno i drugo istovremeno.

„Recimo ne može se istovremeno držati fiksni kurs i povećavati plate iznad rasta produktivnosti. Tako se smanjuje konkurentnost“, ocenjuje on.